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本周交易

无

目前持仓

目前持仓：腾讯35%，茅台20%，洋河17%，陕煤12%，分众8%，古B8%，另有观察仓海康威视和福寿园不计。

下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。

上期数据：

注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；

②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；

③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。

收 益

本周沪深300指数下跌1.95%，老唐实盘净值下跌1.76%。

2022年内收益从上周的-11%，变成本周的-12%（四舍五入）。

注①：老唐实盘年度收益率，按基金净值法收益率和实际收益率孰低取值，均不含新股收益。

注②：沪深300指数收益未包含成分股现金分红收益，年化收益率数据略有低估。

加回分红的全收益指数，2013年末收盘为2610.75点，今日收盘5217.65点，8.73年的年化收益率为8.25%。

老唐实盘与沪深300指数收益对比图

强烈申明

本文为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。

请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。

重要事项

本周除腾讯宣布将于11月16日发布三季报之外（这意味10月14日之后回购会停止），老唐实盘各非控股子公司全部平静无事。

所以，我索性不再分小话题，随便聊聊算了，理解为理念散打或定神鸡汤均可

本周几乎全球各大主要股市都出现了大幅下跌，比如美国道琼斯指数本周跌幅4%，纳斯达克指数本周跌幅5.07%，SP500指数本周跌幅4.65%，德国Dax30指数跌3.59%，英国FT100指数跌3.01%……等。

我国股市跌幅还算相对较小的（问题是人家涨的时候，我们没跟涨啊），本周上证综指下跌1.22%，沪深300指数下跌1.95%，创业板下跌2.68%。只有恒生指数跌幅较大，达到4.42%。

但本周的市场气氛比较恐慌，市场热传的是每天杀一只白马祭天图

即使是大部分持股和老唐类似的某些朋友，也出现了内心恐慌。

“这么小的跌幅”具体在本周，就是老唐实盘净值本周下跌1.76%，年内收益从上周的-11%（-10.56%）变成本周的-12%（-12.13%）。

听到这周-1.76%，后脑勺也能想的出来，必定有人直觉反驳：

“不可能，老唐你数据造假，本周腾讯跌了6.21%，分众跌了4.46%，古井B也跌了2.9%，你这三只就占了过半仓位。甚至连茅台也跌了1.32%，上涨的就洋河和陕煤两只，而且涨幅还不大。你怎么可能整体跌幅只有1.76%呢？”

知道质疑是好事，也是投资者应该具备的特性，非常值得鼓励。但质疑不能是上下嘴皮一碰，就完事了。

投资绝不能靠直觉，要信数据。上周持股比例数据摆在那儿，期间股价摆在那儿，港币标价的腾讯和古B涉及的汇率变动也摆在那儿，而且期间还没有发生任何交易。

这对数学计算能力的要求，顶多就是小学四年级范围。自己乘一下就可以了呗，对不？

质疑是好事儿，但质疑过后发现错了，随口说句抱歉是做人的底线。不要学这人，悄悄地把自己的留言一删，好似什么事儿都没发生。

这就不是求真求实的态度了。只为喷几句过瘾的人，我无意浪费精力沟通，直接拉黑了事。

当然，这类人可能也不是来交流和沟通的。他们在书房的主要目的，或许本就是看看怎么样可以找到老唐的骂点。

甚至有些人不限于找骂点，还会主动编造一些骂点来过瘾（遇到老唐和哪个女明星私奔的信息可以通知我一声，其他谣言当个P放掉就好），他们本身也不在乎被拉黑。

说句骄傲的话，老唐实盘近九年来一直公开透明，尤其是自2019年6月中旬固定为周记栏目披露后，每周的持股、交易和收益都用表格，以不能修改的形式固定在网络上。

但凡有任何对不上账的地方，早就被那些眼睛红透的loser变成铁证如山的爆款文章鞭尸100次了，哪能活到今天……

所以，我非常确定地奉上一句：但凡发现直觉和我的实盘数据有差异，请条件反射先想“我和老唐实盘数据有差异，是我漏了什么呢？”。

说回股市。全球股市大跌，据说一是美联储加息，二是核战爆发的可能性加大。

美联储降息的时候我们也没涨啊，为什么加息就要跟着跌呢？而且我们央行还在降息呢，不也没涨吗？

这都是些左右都有理的囫囵话，懒得聊，如果感兴趣可以点击标题阅读老唐2015年的原创段子《宏观的幽默》。

核战的事儿，倒是可以聊聊，新鲜啊！——注意，新闻来源全部是国内正规媒体报道，附截图为证，请网监大人手下留情

据国内媒体报道，本月乌克兰大举反扑，收回约9000平方公里领土。

本周三，普京在俄启动战争（部分）动员令——这是第二次世界大战结束后的俄罗斯第一次发出战争动员，要征召30万名预备役军⼈奔赴战场，并扬言“将使用一切可用的手段保护俄罗斯和我们的人民”。

这被全球资本市场理解为核战争的可能性加大了，引发大量悲观力量的抛售。可以理解，毕竟爱因斯坦那句“我不知道第三次世界大战将会使用什么武器，但我可以确定第四次世界大战的武器会是石头和木棍。”太过震撼人心。

核战一旦爆发就是毁灭性的，没有人可以置身事外。这种担忧的确是可以理解的，但若这是大举抛售股票的理由，那我也只能说，这只不过是借【故】下跌的【故】而已

作为一名死硬的乐观主义者，在我看来，如果核战不爆发（或规模仅限于乌克兰某城镇），恐慌过后股票一样会收复失地，甚至会涨更高。

而如果核战全面爆发，钱在银行账户里以数字形态存在，会比在中登公司以公司股权形态存在更有购买力吗？不会，两者都等于零。

所以，真要是担心核战，我看持股才是唯一理性的选择，正面我赢，背面打平，秦始皇摸电门——赢麻了

其实对大部分人而言，很多道理都懂。但面对市场波动的时候，头脑里这些道理控制不住双手的哆嗦，这是正常的，也是必经的。

正巧我昨天看马伯庸刚出版的小说《大医》时，偶遇一段话用来描述这种现象，太吻合了。

每个人都要经历这些过程的，这是单凭老唐嘚吧嘚吧解决不了的。

前天早上我们聊天的时候，书房的BP兄在留言区说过这么一段话，非常精彩。我认为可以送给书房所有的朋友：

无论背熟多少巴菲特语录，无论听过多少老唐嘚吧，都无法真正地、彻底地，从内心深处消除持续下跌带来的心理压力。

只有你经历了且在这个过程中真正赚到大钱了，那种理念才会彻底变为本能，变为条件反射，才会在下跌的时候坦然地、平静地刷剧、读书、运动、做爱做的事儿。

在市场一片悲凉的时候，似乎什么低估，什么价值，什么现金流，通通不管用，什么都挡不住股价的下跌。

此时怀疑价值投资理念是否正确，是否有用，是否是自己是被价值投资坑了？……这都是非常常见的现象。

为什么呢？因为低估也好，内在价值也好，安全边际也好，从来没有说过它们可以阻挡股价下跌。

低估不代表不会跌，严重低估不代表不会跌，变态低估一样可以跌……任何建立在对股价预测基础上的投资体系，都是靠不住的，哪怕是依赖估值去做的预测

低估不是不会下跌的理由，严重低估也不是。我举一个很直观的例子吧：《巴芒演义》里的华盛顿邮报的案例。

巴菲特说当时任何业内人士都能估出来华盛顿邮报至少价值4亿美元以上，他很谨慎地在1.3亿美元位置开始买入，3折啊！

结果呢，继续下跌近40%，最低跌至0.8亿美元以下，“套牢”时间长达三年。

为什么呢？因为市场先生是癫的，它的出价无法提前预测，只能（待其出价后无情地）利用，这个概无例外。不因为你穷、你急用钱就格外开恩，也不因为你是世界首富、政坛大佬就特殊照顾。

投资，不是去寻找价格马上会涨的资产，不是去寻找马上要涨的时间点。投资只是比较，是永远选择将资本配置在真实盈利能力更强的资产上的行为。

我们确信盈利能力更强的资产，一定会有更高的市场交易价值，但我们无从确定这个更高的市场交易价值什么时候来，更不能期盼它恰好在你买入后立刻就来。

就像三折买入的华盛顿邮报，最终给巴菲特带来数百倍回报，足以证明他当时的低估判断是正确的。然而，这丝毫没有影响邮报的股价在合理估值三折的基础上继续下跌了近40%。

此刻的腾讯也是如此。在我心目中，低于3.6万亿人民币市值就是腾讯理想买点，是这家企业的低估状态。然而，丝毫不影响其继续下跌至此刻2.4万亿人民币市值，等于从我认为的理想买点又跌了约33%。

这个跌幅能证明老唐对腾讯的估值和买点错了吗？不能。就像跌到0.8亿的华盛顿邮报不能证明1.3亿买点错了一样。

这个跌幅能证明老唐对腾讯的估值和买点正确吗？同样不能。只有时间才能给出答案。只有当腾讯市值八万亿十万亿的时候，我们才能理直气壮的说：3.6万亿以下的买点，漂亮。

投资本就是展望未来，是从不确定中去找到确定。当你的判断正确的时候，股市就会给你发奖金。正确的判断绝大部分时候和市场的声音是反的（千万不要将这句话曲解为“和市场对着干就是正确的”?），所以奖金才会丰厚。

投资人能做的，就是一方面认识到自己一定会犯错，所以不能梭哈，不能杠杆，不能动用短期资金投资。否则较大的跌幅或较长时间的下跌，都可能将你碾死在上涨之前。不要忘了哪怕是茅台，也曾从266跌到118，四年后才突破266高点，彻底“解套”。

另一方面是坚信自己是对的，并用真金白银为自己的判断下注，并坦然承担（万一错了的）后果，或享受（判断正确后的）成果。

比如此刻老唐用千万级的真金白银下注腾讯的核心竞争力还在，下注短期的困难会过去，下注它不会被收归G有，下注它依然是一台印钞机，下注它的市值会再创新高……至于什么时候会来？我不知道，我下注它一定会来，时间随意。

再次强烈申明

上述看法，可能充满老唐个人的偏见和错误。老唐对腾讯的判断完全可能是错的，腾讯股价完全可能再次腰斩。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。

对了，持有千万市值的腾讯接受真伪验证的赌约，依然有效哈——细节见《老唐实盘周记2022/07/16》。

千万市值，以7月16日或者以今天都可以。考虑到期间股价跌了不少，我实际上主动将不低于3.6万股，提升为不低于4万股了

四点里有任何一点不实都算我输，欢迎来羞辱“嘴硬老唐”，剥皮“出书大V”，顺带带走500万，一战扬名网络江湖——不讲价哦，有钱的凯子到处受欢迎。穷喷嘛，还是团成一团圆润的离开比较好

1958年，28岁的巴菲特在《致合伙人的信》里写过这样一段话，他说“股市大跌的时候，所有股票的价格，包括那些被严重低估的股票价格，都一样会受到严重的打击。”

但是巴菲特说，“我不会持币等待的，我今天还是忙着去寻找和买入低估的股票”。

四十年后，已经68岁的巴菲特在连续三年取得超过30%收益率后，很谦虚地写了这么一段话：

牛市里，人们不需要任何技能就可以轻松赚钱，很容易产生一种错觉，以为【自己是交易的王者，是股市的传说，散户膜拜我，机构针对我，证监会调查我，但他们抓不到我任何把柄，我会带着巨额资产，归隐田园，给这个血雨腥风的二级市场留下八个大字：巴菲特就那么回事】——抄袭网络爆梗，谢谢原创作者。

只有理性的人才会发现，隔壁的躺平鸭升起来的高度和自己差不多。这也是股市的魅力所在，短期内你无法区分运气和能力的区别。很多一无所知的人，在某段时间里也可能吊打巴菲特。

同样道理，在熊市里，伴随池塘水面整体下降的时候，股市里也可能是泥沙俱下，好股烂股一起跌。同样有人哀叹只要不买就足够吊打巴菲特。什么低估，什么价值，在市场的力量面前毫无意义。

然而，它是有意义的，巴神以及许多成功的投资人都是在泥沙俱下的时候寻找廉价出售的优质资产，然后长期持有它而获得高额回报的。这是前辈们走通的路，是有逻辑支撑的路，是可复制的路。

沿途遇到的那些陷阱或者幻象，也没什么新奇的，是早就白纸黑字思考和汇总过的。股市跌了一年半，腾讯跌了60%多，不是啥前无古人后无来者的奇迹，只不过是历史踏着相同韵脚走过来的声音。

包括很多人遗憾的“买早了，没钱了”，也同样是必然待遇。早在2018年10月上一轮这种声音弥漫的时候，老唐曾这样写过：

低价买入优质股，戏称“格价费司”：用格雷厄姆的烟蒂股出价，买入费雪喜欢的优质成长股类型。这当然很妙。投资领域里我相信每个人都喜欢。

然而，问题费司跌到格价之前，总要先经过费价。此时是买还是不买，这成了一条岔路。

如果以费价买入，那么很显然，结果就在两种：一是费价买入后再也没回头，涨上去了，股神！厉害！牛叉plus！表扬声一片；二是费价买入后跌成格价，干瞪眼没钱买入，傻了吧您呐？

如果只肯出格价（烟蒂股的价格），绝不以费价买入任何公司，手头的钱就两种结果，一是继续持有类现金资产（存款、货基、债券等）等待；二是转而寻找配得起格价的烟蒂股。

持有类现金资产的风险是错过，最终被迫长期持有低收益率类现金资产；而烟蒂股的投资体系和风险，内容较多，我在书房及几本书里都已经写过，此处略过不谈。

我已经确定自己走在费价费司的道路上，也就是以合理价格（而不是严重低估）买入优质企业的投资方式。

所以，低估价格出现时没钱再买（比如2.4万亿的腾讯），是这个体系的宿命，是它的代价，是可预期的正常结果，既不值得反思，也不值得感叹。

当然，其实还有两种更安逸的状态：一是在股市之外创造新的现金流入，继续买入；二是别的持股触碰卖点，而目标企业持股比例还在预设上限之内，顺利实施调仓换股。

创造股市之外的持续现金流，我们每个人都在努力，在不同的领域里努力。不管你是工资、奖金还是生意收入，很长一段时间内，这些结余都是可以投入的现金流。

老唐也一样，书房的赞赏、付费、广告、图书的版税，都是我的现金流。这些可以在费司出现格价的时候，舒舒服服的买入。

关于这一点，我不得不再次纠正两个流行误解：

①请一定记住，老唐实盘的回报率是因为有新增资金进入而被拉低后的。这个实盘，如果没有一分钱新增资金，没有抄到更便宜的低价，收益“率”会比现在披露的数据更高。注意说的是收益“率”，不是收益“额”。

②我相信大部分朋友，每年新增资金占账户总值的比例，比我的新增资金占比高，而且可能高得多。

如果读不懂①和②，也别为难自己了，跳过吧。

关于第二条换股的途径，目前已有迹象。去年3月开始买入的陕西煤业，历经一年半上涨超过140%，很接近预设卖点了。我正在等待切换时机。

自从我8月27日说过可能会换之后，几乎每天都有人发消息问老唐“换了没？”我说还没有，这些朋友就难免深入思考“老唐究竟在等什么信号？”

容易将事情想复杂是聪明人的通病。事情没那么复杂，我只是懒得动脑，随手给自己设置了一个马马虎虎、大概、差不离的指标：10股陕煤可以换1股腾讯的时候切换。

中秋节前陕煤25.03元，腾讯307×0.8815=270.6元，我以为假期过后，陕煤随便一冲，腾讯随便一跌，就能动手了。

结果老唐的准确率高达50%，准确地猜中了腾讯会随便一跌，却没有猜中陕煤也随便跟着一跌，所以就没动成。

简单吧？弱智吧？没有神技吧？哈哈哈，我仿佛又听见什么东东轰然倒塌的声音了。至于为什么这么定：翻开《价值投资实战手册第二辑》看161页！跳过。

透明，可预测。今天说过，后面应该没人追问了吧？不，还是有人会问。至少会问我打算分批卖还是一次出清。有木有？

鉴于目前腾讯和分众的股价，我偏向于一次出清。正好直接将腾讯仓位加至顶格40%，将分众仓位加至顶格15%，还能剩一点点捎上康儿，完美。

看看下周市场会给面子不？

《价值投资实战手册第二辑》

读后感相关事宜

评审小组于9月8日至9月15日之间评审稿件74份，并从中选出优秀作品9份，它们分别是：

• 《巨大的收益》  作者：L.K

• 《大道至拙》  作者：晨投日记

• 《一头拱入唐书房，中年聊发少年狂》  作者：杨公堤

• 《一点浩然气，千里快哉风》  作者：六六汉堡包

• 《投资检查清单》  作者：立思载德

• 《投资三昧》  作者：且曼

• 《书海拾贝》  作者：日拱一卒的小白

• 《不羡千金买歌舞，一篇珠玉是生涯》  作者：至尊玉

• 《风物长宜放眼量》  作者：笔记使人准确

注：直接点击上述标题即可跳转阅读。

9月16日及之后的投稿合计50份，尚在审阅中，在此期间投稿的朋友，无需询问结果，下周实盘周记里会披露的。

老唐强烈建议大家借此机会，将双手放在键盘上，尝试着将读后感写下来，并将链接发给shufangtougao@163.com ，截稿时间十月底。

入选作者可以在以下两种奖品中任选其一：①加入书房小圈子；②加老唐私人微信。为方便已经在圈内且已经是老唐微信好友的朋友参与，特别设定奖品可以转送。

相信老唐，无论是否入选，你一定会从这次码字过程中获得巨大的收益。

本周运动

本周跑步3次合计20公里，陪我家领导湖边散步2次约9公里。

周六同口径除皮净重83kg（175cm）环比上升0.9kg，哭死，这周吃啥了？

祝朋友们周末愉快