空仓、半仓还是满仓，仓位究竟如何确定？

前言：这是书院7月5日早上的Morning帖。

从芒格在1987年维斯科金融公司股东大会上的一个回复，谈及仓位背后掩盖的投资理念区别。经星光整理后分享给大家，谢谢星光。

查理·芒格：这些年来，我们谨小慎微，积聚起了这么多的资产，而且资产质量还很高。现在，我们持有大量现金，却找不到好的投资机会。

我们的母公司伯克希尔·哈撒韦持有西科80％的股份。伯克希尔也面临着和我们一样的问题，伯克希尔持有10亿美元左右的中期市政债券。

我们真不愿意持有市政债券这样的资产，但现在就是这个环境，放眼望去，只能持有市政债券，没有更好的选择。

唐朝：今天这段，核心内容我们都已经很熟悉了：投资不要有什么空仓半仓满仓的概念，我们永远是满仓的，无外乎是满仓什么品种的问题。

股权、债券、理财、银行存款都是投资对象，满仓银行存款也是满仓。

这不是概念之争，也不是要故意搅浑水，而是要从根子上理解：任何资产都是投资对象，我们永远做的收益率比较，而不是通过预测资产价格来决定进入还是退出。

早在八年前（2015年10月）我和释老毛在雪球辩论是否可以『价值选股、趋势择时』时，我就写过这样的一段话：

唐朝回复释老毛：关于你说的空仓和持有货币是偷换概念的问题。我不同意这个观点。

我认为，当我们说将财富配置在现金上的时候，背后的逻辑是当前股权的预期回报率低于现金（或类现金资产）回报率。

而当你说空仓的时候，背后藏着的含义，是认为明天的股价会比今天低。

该次辩论内容经参与各方同意，2016年以《价值投资vs趋势投资》为题收录在书房了。

从这个思路考虑，自然就失去所谓半仓空仓等仓位概念了。

类现金资产也是候选投资品，投资者只是永远在自己能够理解的候选投资品范围里，选择投资回报率明显较高的那个就好。

估值只是一个比较，比较不同资产之间的盈利能力和确定性。

脑袋里始终是这种思考模式，你自然就不会去考虑『择时』了。但神奇的是，不择时的人却往往会被人发现经常『准确择时』。

比如，芒神此刻说伯克希尔和维斯科手头持有大量现金和债券，结果半年左右就在毫无利空信息冲击的情况下，爆发了著名的黑色星期一。

我们重温一下那次股市崩盘的恐怖场面：

1987年10月19日，又是一段美国股民的黑色记忆，这一天美国股市又一次大崩盘。股市开盘，久违了半个世纪的恐怖重现。

仅3小时，道琼斯工业股票平均指数下跌508.32点，跌幅达22.62%。这意味着持股者手中的股票一天之内即贬值了二成多，总计有5000亿美元消遁于无形，相当于美国全年GDP的八分之一的财产瞬间蒸发了。

随即，恐慌波及了美国以外的其他地区。10月19日当天，伦敦、东京、香港、巴黎、法兰克福、多伦多、悉尼、惠灵顿等地的股市也纷纷告跌。

随后的一周内，恐慌加剧。10月20日，东京证券交易所股票跌幅达14.9%，创下东京证券下跌最高纪录。

10月26日香港恒生指数狂泻1126点，跌幅达33.5%，创香港股市跌幅历史最高纪录，将自1986年11月以来的全部收益统统吞没。

与此相呼应，东京、悉尼、曼谷、新加坡、马尼拉的股市也纷纷下跌。于是亚洲股市崩溃的信息又回传欧美，导致欧美的股市下泻。

据统计，在从10月19日到26日8天内，因股市狂跌损失的财富高达2万亿美元之多，是第二次世界大战中直接及间接损失总和3380亿美元的5.92倍。

美林证券公司的经济学家瓦赫特尔，因此将10月19、26日的股市暴跌称为’失控的大屠杀’。

这次暴跌的诱因，直到目前金融和经济领域里依然争论不清，因为当时并没有什么利空信息冲击，无端端就崩了。

目前业内主要将锅扣给计算机自动交易，以及机构的组合持仓比例风险控制。究竟它们是不是真的罪魁祸首，谁知道呢？

其实，真相很可能只是『估值高了，就会借故下跌』。

有意思的是，巴菲特在『黑色星期一』前一周就果断大量减仓了。

就在黑色星期一发生的前一周, 10 月 12 日前后，巴菲特已经指示经纪公司将他持有的普通股, 除了三只 “死了都不卖”的股票, 其他的几乎全部清仓了——摘自《巴芒演义》299页.

哈哈，是不是好像精准择时了？其实它们只是比较的结果。

如果巴神能够择时，就不会在黑色星期一前一周，投出伯克希尔有史以来最大的单笔投资：买入所罗门7亿美元的优先股。

当时所罗门股价在32美元左右，以此为锚，优先股三年后的转股价格定在38美元。

他如果有择时能力，只需要拖到黑色星期一之后(所罗门股价腰斩)，哈哈，那时的转股价，恐怕就可以直接定在20美元左右喽。

套用老人家自己的原话：

I can’t time stocks—I don’t know anybody else who can either…— Warren Buffett.

我没有能力择时，我也不知道谁有这个能力……——沃伦·巴菲特。

在1989年的维斯科金融公司股东大会上，芒格也自嘲过这笔投资，他说：

从所罗门这笔投资上，你就可以看出来我们有多擅长捕捉时机。我们刚达成这笔交易一个星期，股市就爆发了黑色星期一。

我们刚达成交易，就遭遇百年一遇的创纪录暴跌，这点儿踩的，也太背了。

早知道一星期后股市会暴跌，我们肯定要等一等，等风暴平息了，再谈这笔交易。我们没有未卜先知的能力，这笔交易没有赶上好时机。

再举个咱们身边的例子：2021年初，某胖在均价2366元对第一重仓股茅台实施清仓式减持，在12元上下卖出2/3的分众，在均价60出头清仓海康时，是择时吗？

那个傻胖，但凡要有那么一滴点儿择时能力，怎么可能蠢得留着满手700的腾讯、250的洋河不跑？

再比如去年10月，拿22.45的陕煤换成249的腾讯、5.37的分众（均指送股分红前的实际价格），那是择时吗？

我们都在场，很清楚它只是『像』择时，但并不『是』择时。它们只是资产收益率比较的结果而已。

那个胖胖真没有择时能力，其实睿智如巴神和芒神，也没有。真没有。理解不了这一点的人，很容易因为神化巴芒，而失去学习可复制能力的机会。

2023年7月5日

Helen.：投资就是在能力圈内比较，永远比较。始终比较当下所有的投资机会，选择当下最合理的机会。投资就是这样，有时播种，有时收获，有时呆坐。

ViV：投资就是永远在比较，当市场高估，没有目标企业，能力圈内兜底的就是指数基金和债券等类现金资产。

忘掉其他一切杂念，在所有标的之间比较收益率，然后买定离手接受后果，人生会变得更理性、从容和简单。

这些道理，看起来简单理解起来也简单，但实践途中不被其他念头魅惑，始终坚守又非易事。

投资是一场修行。稻盛和夫说：唯有读书和挣钱，是一生最好的修行，前者使人不惑，后者使人不屈。诚哉斯言。

唐朝：唯有读书和挣钱，是一生最好的修行，前者使人不惑，后者使人不屈——妙语呀妙语。

守候ing：当时看到唐师满仓的这个概念，也是有种直击灵魂的感觉，一下子就想通了『投资就是比较』『all cash is equal』的核心概念了。

Mr.chen ：投资就是把我们的钱钱，放在我们能够理解的收益率最好的资产上。

股票是资产，债券是资产，现金也是资产，我们永远都是满仓，只是资产分布情况不同。

投什么，不投什么，背后的逻辑永远就是比较，买什么划算当然就买什么，就像吃饭睡觉一样自然～

有些操作看似神来之笔，其实是优秀投资体系的必然结果～。

柔：永远比较的结果，就是卖出高估的资产，买入低估的资产，这表面上看起来像是『择时』，其实只是比较的结果。

1987年的崩盘，实在是太恐怖，从美国开始，传导至世界各国，跌得让人怀疑世界是不是出问题了（幸好当时大A还没有诞生，不然大概会是跌得最劲的那个？）。

这种恐怖的暴跌，更让人对『市场先生是颠的，只可利用、不可预测』有更深入的认识。所以必须要远离杠杆，使用长期资金，使自己无论市场发生何事，都能活着。

刚好昨天刷到一个小视频，巴菲特介绍他的办公室过道上贴着的旧报纸，上面全是各个时期的市场大暴跌，比如1907年，1929年……

他这么做是想要时时提醒自己，市场上什么事情都可能发生，必须敬畏市场吧。

淡蓝：从一个人一辈子都在自己的能力圈内投资，一辈子都是在主动或被动的投资，从来就没有人可以空仓。

就很好理解为什么说很多人哪怕是储蓄，也比大部分人强了。因为大部分人要么在股市里面赌博，要么在股市外面赌博。

是咯是咯喂：无端端就崩了，20%、30%的崩。这时候没有杠杆，大喊一声刺激啊，然后或许还能搓手手看戏，要是杠杆在身，那就真是刺激了……

唐朝：是啊，当时跳楼的人可不少，指的是真的跳楼结束生命，不是形容词。

棋：在市场整体估值偏高时，资金该如何存放确实是个困难的选择，珍惜此刻可以闭着眼睛买买买的时机吧。

不过，我们在投资这个领域中有个巨大的优势，当手里握有大量可支配资金时，没人逼我必须做什么。

巴菲特说：投资的诀窍就是坐在那儿等待好球，不是好球绝不出手。至于在旁边不耐烦地大喊”打啊，你个蠢货！”的那些观众，忽略他们即可。

蚊子：回看2021年的书房文章，有部分人惊叹老唐在茅台上的操作，觉得老唐神人，成功逃顶。

可惜他们啊，真是深入宝山空手而归。这哪是什么择时，这明明早都写好了摆在那儿的，就不看。

爱洋洋的芘芘：投资需要的不是择时，是择内在价值，是择投资收益率。

鲤鱼：持有现金也是持仓，我们永远满仓，只是比较哪个投资品回报率高就选哪个。这句话使我当年看了《手册》，完成了从猿到人类的进化。

姚队：明明是从猿进化到鱼，哈哈哈。

戳锅漏BearG：今天又来到了这个经典概念，我想只有理解了这个概念的人，才能真正通过投资第一课。

不然心里总是会不自觉地，去寻找『落袋为安』的机会。歧视现金，就没有看到全景图，投资体系缺一只腿儿。

Show talk：『任何资产都是投资对象，我们永远做的收益率比较，而不是通过预测资产价格来决定进入还是退出』。当我看到这句话时，很震撼。

原来投资是这么思考的，这点想通了，投资中的大量问题就迎刃而解。

更关键的是，个人的投资思维会因理解这个思考点而也上了一个大台阶，从此告别追涨杀跌，择时预测。

关关：我们永远逃不开投资这一项，无论是存银行、买债权、买基金、还是买房等。

既然是必选项，那就一定要认真学习投资的内容。挣点钱真得不容易，不要让通货膨胀，偷走了我们辛苦的劳动成果。

投资就是比较。比较到底哪种方式更适合自己。通过学习后，比较哪种金融产品能在安全的前提下获得更高的收益。

在股票市场也是比较，比较更了解哪家公司，哪家的估值更合适。在唐师的引领下，学习投资，快乐生活！

老张：今天这个早餐有三点感受：

①人的一生跳不出，『必然要投资』这个如来佛祖的掌心，无非是被还是主动！早一日醒悟，就早一天开始获取更高的收益率～

②看看今日长红的美股，我们很容易忘记掉，也曾经有过股指每天百分二、三十的惨烈跌幅！

相比之下突然就理解了，咱们现在的行情，为什么只是称之为『震荡』，果真是事事难料，不可测！

③梦想『择时』成功，那就是上帝视角，认为自己具备超能力。

早一天意识到自己和某胖一样，只是一枚凡人，便会早一日去寻找价值之锚，反而不易被市场波动的风浪给卷走～。

土龙木：第一次在《价投一》里读到『投资不要空仓半仓满仓的概念，我们永远是满仓，无外乎是满仓什么品种』，当时就被震住了。

紧跟着对估值的定义为『任何资产都是投资对象，我们只是对不同资产盈利能力的比较』，更让人感觉抓住了投资中的圣杯。

因为我们内心有了『永远比较，永远选择，永远让财富以收益率更高的资产形态存在』，所以表现看起来择时，只是像『择时』，其实并不是。

天蓝：依然记得去年第一次看到唐师说自己厌恶现金的时候，我是非常困惑的，思考+阅读很久才明白这其中的道理。

不是我不想择时，而是择时的难度太高了，臣妾做不到呀。巴芒唐的智慧远高于我，他们都做不到的事情，对我来说，放弃才是明智之举。

投资就是比较，永远在自己的能力范围内选择收益率更高的那个。

其实，我们也可以把投资的概念扩大，就可以轻松找到很多问题的答案，比如，主要精力是放在工作上还是投资上？资产达到多少可以全职投资？比较一下收益就有答案了。

星光《BEYOND》：是的，老唐引经据典的手把手教我们，投资就是永远在比较，在自己能力范围内只选收益率最高的。

不单单在投资中，在我们一生当中所有的决策都应该建立在这种思维模式之上，这样才不会让我们的人生，始终处在随波逐流的被动之中。

而所谓的（择时，空仓，半仓）等概念，只是旁人看到我们投资体系所表现的现象之一，而我们真正的核心内核是比较，永远在比较，无它也。

鱼风暴：是的，我们都在场，跟着老唐一起经历了21年高位卖出茅分海和22年换出陕煤，亲身的经历让我对投资永远是在做收益率比较有了更深的认识。

王杨健：永远比较，永远学习。最近在看芒格之道，顺便在回刷唐书房的文章：18年10月，20年年初，20年3 月，21 年年初，21 年 8 月，22 年 3 月，22 年 10 月。

从大跌到大涨再到大跌，经过这么一个轮回。每次在关键节点，你也写出了最好的文章，跟随你的脚步一起前行的感觉真好。

何为贵：它只是『像』择时，但并不『是』择时——唐朝。

感谢老唐又贡献了一句可以好好珍藏起来的金句。理解行为背后的逻辑才是关键，也是最有魅力的部分。

同样一份工作，有人甘之如饴，有人怨愤不已。同样是官场，有人辞官归故里，有人星夜赴考场。所以要看到行为背后的逻辑才能看到本质。

FLJ：刚接触唐书房的那会，我挺困惑这个满仓、空仓、部分仓位有啥不同，有时候觉得空仓也挺好的，等待买入点再买入。

随着学习的深入，看到：所谓空仓半仓七成仓，就是利用部分或全部资金，妄图通过高抛低吸的手法，去获取超额回报。

够诚实的话，看看自己的账户市值，应该很清楚地知道自己无法预测股市何时暴涨（否则早上福布斯了）。

现金及类现金资产，是法币时代少有的100%确定亏损的资产。我们寻找潜在回报更高的资产——摘自唐书房2018-04-26《投资是一生的事》

然后这个就瞬间想明白了。

叶子：经常听到两句话『巴菲特真神，持有股票翻了几番；哎呀，老巴也不是神仙，你瞧，就一天伯克希尔蒸发掉几百亿』。

这两种声音，常伴随股市涨跌不绝于耳，现在对这种声音一笑而过。

西子：想到投资收益不是一种预期，而是投资体系下的一种自然而然的结果。择时也不是一种刻意行为，而是一种资产收益率比较的自然结果。

宁静：大多数人常常在股市大涨时，认为发财的机会来了，水涨船高嘛，结果搁浅在沙滩上。当熊市来临股市低迷之际，却抱定这个时候一定要现金为王。

读经典，我们自己没有能力的时候，成功的人就是我们的学习榜样。

Viky：不择时的人却往往会被人发现经常『准确择时』，真的深刻。

当时分众明明到了卖点，总想着还会涨，结果是抄作业抄到一半，和老唐的收益差距巨大。但是陕煤是跟上了步伐，真是价值不菲的现场教学。

一粒尘：陪读太精彩了。不光谈及对原著的理解，还引申到了历史事件的科普，辅之以实盘操作过程，最后又总结出指导我们操作的理论。

另外，我觉着如果一定要用『择时』这个词，那『择』应是比较后的选择，『时』是当下时点资产的收益率及确定性。

2023年7月5日

你可能也喜欢

老唐实盘周记2023年7月8日

老唐实盘周记2023年9月23日

书房拾遗第112期