重要提示：
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认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。
②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。
③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。
读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。
谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的「好运气」。谢谢你
本周交易
无
目前持仓
目前持仓：腾讯44%，茅台19%，洋河16%，分众12%，古B8%，美团2%。
上期数据
注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；
②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；
③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。
收 益
本周沪深300指数上涨1.72%，老唐实盘净值上涨约6%。
2023年内沪深300指数上涨4.01%，老唐实盘净值上涨8%（四舍五入）。
老唐实盘年度收益率
老唐实盘滚动三年
及滚动五年收益率
注①：老唐实盘年度收益率，按基金净值法收益率和资金加权收益率孰低取值，均不含新股收益。
注②：沪深300指数收益未包含成分股现金分红，年化收益率数据略有低估。
强烈声明
本文为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。
文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。
重要事项
仅对持股和交易感兴趣的朋友，读到这里可以退出了。后面是对上述事件的展开，无新内容。
1.腾讯2022年年报简评
财报出来几天，市面上数据分析文章满天飞（这也是投资知名企业的好处之一），加上这期财报数据基本在我预期内，腾讯的财报数据分析模板我也写过多次了——就这几天里，我已经看到很多朋友套用老唐的分析模板，整理的数据很完整和精彩了。
所以，今天我不考虑分析文章的完整性，尽量简单，尽量少用数字，按照朋友们已读过书房腾讯相关文章的假设，只谈重要的内容和新的内容。
首先说预期问题。
非国际准则下1156亿（如无特别注明，均指人民币）的年度净利润，在我的预期之内，这是有白纸黑字为证的。
去年7月16日周记里，我给出的估算是在1100至1200亿之间（当时市值2.7万亿）。
2022年半年报披露后，8月20日我缩小预测范围至1150亿至1200亿之间（当时市值2.5万亿）。
然而，市场可不管你觉着合理不合理，股价依然持续下跌至2万亿人民币。
2022年10月22日我在书房写下：2万亿人民币市值的腾讯，是实盘公开9年里，第四次「怎么算都像送的」——其他三次是：2014年1800亿市值的茅台；2017年不到120亿的古井B；2020年1300亿的洋河。
到11月公司披露三季报后，我对腾讯的情况持续乐观，将2022年非国际口径净利润预估，从八月的1150亿至1200亿之间，微调至1200亿左右。
所以，此刻披露出来的1156亿，大致在中报后预估的1150亿至1200亿的下沿范围，比三季报发布后的1200亿左右略差。
我翻看了数据，1200亿乐观预期略有偏离的地方，大致主要是两处：
第一处是由于美元急剧加息，造成利息支出及汇兑损失的意外增加。
财报的26页我们可以看到，腾讯2022年末的负债3344亿，比年初的3015亿只增加了约10%。但利润表里的财务支出，从2021年的71亿提升33%到94亿——主要是第四季度同比增长较快。
财报50页和51页显示，腾讯的主要债务是约440亿美元，占了整体债务约90%以上。而这440亿美元里，有一半采用的是浮动利率：伦敦金融同业间拆借利率加成模式，Libor+0.6%至0.95%。
这是国际市场债务融资普遍接受的公平模式。在零利率和超低利率时期，这种借款利率极低。在美联储暴力加息的去年末，借款的利率会水涨船高，并导致利息支出增加。
利息支出增加和汇率损失（2021年四季度是汇兑收益），共同构成小企鹅2022年负债增长10%，财务费用支出增长33%的主要原因。
这部分没啥可以总结的。美联储加息及美元对人民币汇率波动，都是无论我多么努力学习和思考，也永远不可能提前预测出来的东西。
再次施展「世上无难事，只要肯放弃」大法，享受其利、承受其弊就好了， 跳过。
第二处是公司研发支出的超预期增加。
2022年宏观形势众所周知地不好，各大互联网企业纷纷裁员降低成本，腾讯也不例外。在之前的业绩说明会上，公司也反复强调「降本增效」会是2022年的主旋律。
年报数据出来，降本最明显的地方是销售和推广费用。在营收大体变化不大的情况下，销售及市场推广费用锐降约114亿，降幅近三成。
这种拨算盘珠子过日子的模样，对于小企鹅的市场部门，可能是罕有的体验。
同时，公司也确实裁了不少人。员工总数减少了4335人（P54），考虑到额外还有入职的，实际裁员人数估计可能在万人以上，占比超过10%，大致符合预期。
但公司的管理费用（一般及行政开支）却飙升近20%，增加额约170亿，完全抵消了市场部门精打细算的全部胜利果实。
这其中，裁员的一次性补贴是一方面，研发支出的大幅增长是另一方面。
2022年腾讯的研发支出，从2021年的519亿逆势增长至614亿（P37），这个在我的意料之外。
但，细想也算在情理之中吧。优秀的企业，优秀的企业家或许就在于敢在万众悲观之际，坚定地加大投入。如果永远和大家想法一样，他又凭啥去拥有千亿级的财富呢？
所以，这点偏差，我打算原谅自己了
在增加投入还是龟缩守成的问题上，我宁愿信小马哥及总办一群大脑袋的决策。套用部分朋友开玩笑说的一句话：「这个问题上，我不配拥有逻辑。小马哥的逻辑就是我的逻辑」
至于国际准则下的报表归母净利1882亿，关注意义不大。主要的影响是，分美团这个决策，带来1065.55亿报表利润（P36）
卖出东南亚小腾讯SEA股票，获利185亿（P36）
以及变更SEA剩余股票分类，带来的账面利润413亿（P36），
然后再减去其他投资的损失、计提的各种减值和发行股票或期权产生的股权激励费用等的结果。不用关注它，跳过去就是了。
就整份年报数据而言，让人可以略有惊喜的地方有以下三处：
①第四季度广告业务复苏明显；
②小程序使用时长同比翻倍，在广告和协助交易方面贡献显著；
③视频号的用户使用时长是2021年的三倍，在广告和电商带货两个过去腾讯相对弱势的领域里，似乎要杀出一条新路了。
当然，第四季度净利润同比增长19%，是自2021年三季度净利润增速下滑至3%后，首次恢复到两位数增长的季度，这可能是市场最喜欢听的东西。
就当下而言，腾讯依然可以简而化之（不精确，但够用）地视为三大块资产：
①剔除昨晚已经分掉的美团股票，不算控股子公司股权，腾讯还持有大约7700亿出头的上市及非上市公司股权。
其中上市公司股票2022年末市值约4400亿（再次提醒：其中仅有124亿市值的股票，股价波动会影响腾讯当期利润），非上市公司股权账面价值3334亿（P26，P42~P45，联营1205亿，合营26，笋子1875亿，粽子228亿）。
②现金及存款3195亿，同时负债3344亿。大体可以视为两清。
③2022年能产生约5500亿营收，创造约1100亿净利润，未来年度净利润大概率会高于1100亿的经营资产。
今天市值是31500亿人民币。同样的简化估值，假设其7700亿投资对象大体处于合理估值水平，现金和债务两抵，经营资产当下估值为（31500-7700）/1100≈22倍市盈率。
在我看来，大致处于合理略偏低估值水平，所以我继续持有。
注意，合理的意思，就是赚不到估值上的便宜，超额回报来自企业未来增长（可能）显著高于类现金资产收益率的机会。但是，这绝对不意味着股价不会跌。
正如前面引用的去年7月的文章：2.7万亿是显而易见的便宜
但这一点儿也不妨碍后来跌至2万亿以下，跌幅约三成。连显而易见的便宜也照样跌，更何况只是合理偏低呢！
所以，千万不要看见老唐说合理偏低，甚至说严重低估，就自动在大脑里替换为股价要涨，然后跌了就来骂老唐庄托
老唐反复絮叨：我从来没有判断股价涨跌的能力，过去没有，现在没有，未来也不会有。在我看来，投资赚钱根本不需要有这个能力——如果必须要有这能力，我早就清仓存银行去了。
我只是简单呆板地选择这样的策略
就好比从去年7月2.7万亿市值，到今天3.15万亿市值，中间的确跌破过2万亿市值。
如果你不是短期资金，没有被迫在下跌过程中卖出，「跌破2万亿」这个事实，对你而言有什么危害呢？
一点儿也没有
没有任何危害，只有潜在好处：如果有新增资金，有好处；如果有卖出高估股票的机会，有好处。
记得前几天书房有位朋友留言说：「老唐投资了腾讯好几年了，到现在应该还是亏损的，到目前为止肯定算是一笔失败的投资。」
我当时回复他说：「没错，目前还是亏损的。但我倒没觉着失败，我自己还觉着这笔投资挺得意的。」
是的，前后六年了。这六年里，腾讯遭遇的坎坷，不断超出我的预判，导致目前公司市值，依然在我2017年11月记录的这个市值附近。
相对于2017年初我首次介入的价格，当时已经翻倍有余了。我当时给出的结论仍然是：3.1万亿的腾讯依然不贵。
然而，后面五年多，腾讯先后经历了无数「活久见」的利空，仅此刻凭记忆能想得起来的就有：
中美贸易战，美国禁用微信，中概股全体退市阴影，未成年人时长限制，精神鸦片，停发游戏版号，反垄断，在线教育行业团灭，打击大型互联网平台，国有企业国有云，整顿金融科技，以及三年新冠……
所以，此刻腾讯依然只有3.15万亿（当然，还分掉了两三千亿）。但其实我们同样也可以说腾讯居然还有3.15万亿。
市值是企业净利润和市场情绪两个角度的叠加，3.1万亿到3.15万亿的背后，一边是净利润从651亿到1156亿的变化（或者用归母净利口径，是715亿到1882亿的变化），年化12%~21%的增长；一边是47倍市盈率到27倍市盈率（或者说是43倍到17倍）的回归。
在屡遭意外打击的不利环境下，还能有12%~21%的年化经营增长，这就是优质企业依赖自身竞争优势扛住冲击的完美体现。
至于市盈率的波动，我一贯是认为看戏就好。可以利用、无法预测，它永远的规律就是来了又去，去了又来。像个钟摆一样，既能从40倍跌成20倍，也能从20倍涨到40倍。
至于那些觉着在200以下买入才算正确的人，或者说干脆就应该躲开这五年不利的人，我认为是一种自我欺骗：以为自己几年前能（或应该能）预判到这五年的「活久见」。
一个有着基本常识的朋友都能知道，这是不可能的，否则福布斯排行榜上一定没有贝佐斯、巴菲特、比尔盖茨一干闲杂人等的板凳
我之所以说这笔投资自己挺满意的，核心原因就是遭受了一连串的意外打击，但企业经营情况发展良好；
同时，市场也给了我机会，克服了上面截图里说的「腾讯老是偏贵，找不到下手的安全边际」缺陷，让我在这个过程里顺利地建立了顶格仓位。
所以，两个角度都很满意。接下来就是一边继续陪伴企业成长，一边看看市场先生会不会向另一个方向癫狂，给我们创造类似2582元附近卖出茅台那样的占便宜机会
站在此刻看未来，对腾讯的几项核心业务，我大致这么看。
第一，游戏。
没说的，丝毫不用怀疑其增长。无论是哪位理性的研究人员，当下给腾讯游戏业务，只是增速估计的差异，对增长本身不存在分歧。
无论是本土游戏还是国际游戏，在版号发放正常、政策春风频传的环境下，都是乐观的——本周又发版号了，进口一批+国内一批。
至于许多朋友热衷于讨论的哪款游戏表现好，哪款游戏表现不好之类的事情，我不怎么关心。我认为那是打工仔的事儿，不是咱这些做老板的人需要操心的事儿，哈哈
第二，广告。
乐观。按照管理层在业绩说明会上的表述，广告的乐观主要来自两方面，一是疫情之后广告主对中国经济的谨慎乐观。
从大数据角度来说，目前已经看到低价商品的广泛复苏。同时大家也都知道过去三年疫情环境下，中国消费者许多消费需求推后了，也积压了大量超额储蓄，某个时刻这些将成为机会，所以在广告投放上谨慎乐观了——这个对小分分也有利。
二是视频号的使用人群的扩大，使一些原本腾讯没有能力触及的消费者成为了短视频的客户，增加了对广告主的吸引力。
这是新增的蛋糕。的确，在使用微信的13亿人里，存在大量被文字门槛拦在外面的受众，短视频简直就是为他们量身定做的广告形式。
尤其是短视频里广告本身，也能享受近似内容的待遇——反正都是喜欢就看，不喜欢刷走，用户不容易瞬间区分广告和内容，更容易利用大数据计算用户喜好，并推送更合适的广告。
从技术和平台粘性来说，视频号与抖音和快手还有差距，只能说基本具备了从抖快手里分一些肉羹的能力，要和抖快分庭抗礼还有很长的路要走。
第三，金融科技。
整顿完毕，触底回升。金融科技是2022年唯一保持营收正增长的板块，同比增长3%。
鉴于金融科技的敏感性和腾讯管理层的谨慎习惯，这部分最大可能是细水长流，以做商家、厂家和用户助手的定位，保持一个一看二慢三通过的低速状态。毕竟「金融不是拼谁跑得快，而是拼谁的命长——马化腾」。
第四，云和企业服务。
从寄予厚望的大有可为，变成龟缩在铁拳看不上或做不了的领域里，找口饭吃。战略被迫变了
或许某一天，这部分会重新回到「其他」里去？或者变成以上三项的技术支持？
第五，投资。
总体收缩，更侧重小型的、早期的、非上市的项目投资；更侧重股东回报。
大了要挨揍，大了容易被怀疑，所以投小的、早的、非上市的。现有的成熟品种，陆续变现或分配。就像京东、美团、冬海这样，几千亿几千亿的回馈股东。
同时，2022年内累计回购1.07亿股，最低回购价格246.2港币，最高回购价格477.4港币，平均回购价格315.6港币，累计通过回购向股东返还338亿港币。
预计2023年还有许多可以回购的时间和空间。
对于通过港股通持股的投资者而言，现金分红要被征收20%股息税（比如今年每股计划分2.4港币，意味着只能有1.92港币折算成人民币到我们账上），所以在股价低估的时候，回购比现金分红更有利。
另外，直接分股票也是不征税的。但必须吐槽：联交所分个股票，时间战线也拉的实在太长了。腾讯音乐、京东、美团都是耗时两三个月，税务局没征税，倒便宜市场先生代征了。不爽、不爽
另外，最近以ChatGPT为代表的人工智能非常火爆，管理层在业绩说明会上，分享了一些关于对人工智能的观点，我觉着里面有三小段挺有意思的。简单概括后分享给大家：
我们的社交和游戏，主要是用户面对用户。这里面包含很多高质量的内容，人工智能可以辅助生成一些内容。但人与人的交流，不像人与机器的交流（比如搜索）那么容易被人工智能破坏。
在社交和游戏领域里，人工智能可以做一些事情，我们也即将推出相关应用。这是一个可以感受到的商机，但不是我们当下的商业威胁。
人工智能的建立和训练，需要大量的资金投入。但对于拥有最多用户的腾讯而言，这是一种很理想的成本，因为它是固定的，不会因为用户多一个就必须增加一份投入。
2.下周交易安排
昨天中午，一些朋友的港股账户里，美团已经到账，而且下午就已经有朋友成功卖出了。港股通渠道的朋友，昨晚基本都陆续到账了。
我上周说过了我的打算，大致其实就两句话：
①美团会卖。这和对美团的股价判断或价值判断无关，我只是不懂美团，不知道它值多少钱，所以我会卖出。我不在乎卖什么价格；
②如果腾讯持仓不足40%，我首选腾讯；如果陕煤低于17.3元，我次选陕煤；以上二者都触及不到，我买茅台，零头给分众。
所以，周一我计划卖出美团，并待资金可用于A股时，买入茅台和分众。
买入茅台的价格及理由，前年最高2582元附近清仓茅台（保留了不买不卖的3%）后，我就已经白纸黑字写在书房里了。
这是此刻的股价走势图——嘿嘿，两张截图的股价分别是1768和1778，（剔除分红几乎没动）巧不巧？
这应该就不需要再对此刻的买入，做什么附加解释了吧？
唯一的遗憾，还是穷。1555至1314这个加仓区域里预计要加的仓位，因为资金不足没有加够。
虽然最低买过的价格是1393（不复权，本轮最低是1333），但目前仓位仅仅只有19%，不足理想仓位的一半。
还是要啰嗦：老唐仅为记录自己的思考和交易，绝无鼓动你抄作业的想法。
老唐从无预测股价的能力，曾在10.38元买入分众最低跌至3.85元，也曾在600以上买入腾讯最低跌至200以下。
所以你一定要独立思考，千万不要盲目跟风。尤其是我的提前披露交易计划，完全可能造成短期股价不利波动，给跟风者带来巨大损失。请谨慎决策，切切！
3.本月阅读及好书分享
本月读书5本
其中推荐好书两本
推荐一：五星推荐《XXXX》。
这是上个月推荐《金钱博弈》时就顺路推荐过的。当时还没有读，我已经依据作者《金钱博弈》的水平做了推荐。本月读完了，没有失望，好书。
下面这段截图，是作者的博士导师、前美联储主席、现任美国财长珍妮特·耶伦写的推荐序，仅凭画红线的这一句话，就值得你我花钱了
该书前200页基本上就是作者的艰苦生涯，大致和大秦帝国之前的生活其实差不多——这部分对于年轻的朋友是猎奇、是惊叹、是不可思议，是不可想象的外太空的故事，对于五十岁以上的朋友可能是忆苦思甜，是劫后余生的幸运和感叹。
后160页是命运的转机，是单先生不断靠个人努力开天窗跃向更高处的时代。单老先生文笔很好，经历也相当跌宕起伏，全书既是了解那段历史的快速科普读物，也是一本相当鼓舞人心的励志作品。
遇到困难的时候，想想单先生在戈壁滩的生涯，以及他未来的成就，可能会觉得一切苦难都微不足道，而未来谁知道是不是一切皆有可能呢？
这是一本2005年1月出版的老书，已经没有新书在售。我买的二手。
由于我读完后先在书房小圈子里分享了，所以此刻可能二手都没有可买的。但网上有PDF下载，相当推荐朋友们找来一读。
作者提姆是一位1988年来中国的英国人，这本书记录他自己带着从华尔街募集的巨额资金在中国投资的故事。作为一名在华投资的外商，他和中国企业、地方政府官员乃至整个中国社会，发生了许多精彩的故事。
在这一波中外合资的时代浪潮中，提姆帮着华尔街投资人在中国“成功”损失了超过4亿美元。这里记录的就是那些和中国现实、中国制度和中国文化的合作、冲突、纠葛和失败。
作者文笔很好，商战故事也纪实和精彩。失败的商业故事本就特别难得，所谓成功的都是一样的，而失败则各有各的死法，所以这本书的繁体版又名《华尔街的银行家跌倒在中国地图上》，哈哈。五星推荐。
这位作者有个中国名字叫祈立天，他在这本书之后又写了一本后续，书名叫《中国规则》。
很遗憾，可能是根本就没出过中文版，连中文PDF都没有。只能便宜精通八国英文的朋友了，英文书名叫《Chinese rules:Mao’s Dog, Deng’s Cat and Five Timeless Lessons》，网上有英文PDF可以下载。
这人中文相当好，去年还出了一本谈论中国古诗的书，书名叫《云室：一个英国人眼中的中国古诗》，我猎奇性地买来了，还没读，但简单翻了下，不推荐。就是古诗英译，意义不大。
本周运动
本周因故没有跑步，仅溜达两次，合计8公里。
周六同口径除皮净重85.4公斤，环比持平（175cm）。
祝朋友们周末愉快
